2022年5月9日，新乳業召開業績說明會，2021年年度新乳業實現營收89.67億元，同比增長32.87%，歸母凈利潤3.12億元，同比增長15.23%。以產品來說，液體乳構成了營收的92.58%。按地區分類，西南、華東、西北地區的收入分別占比40.30%、24.43%、15.96%，從2019年到2021年，西南地區占比大體呈下降趨勢，但仍是營收增長的主力軍。

　　新乳業通過內生增長和外延發展構筑版圖，其中外延發展，即并購整合，被視為新乳業壯大的獨特路徑。自2001年至今日，其背后的企業新希望就已在乳品領域開始了一系列的并購布局，2006年新希望乳業控股有限公司成立，2015年實現扭虧為盈的新乳業開始了第二輪并購。2019年新乳業上市，隨之展開第三次并購。

　　以并購結果來看，新乳業整體營收持續提升，2016年收入為40.53億元，2021年收入達到89.67億元，5年時間，實現了銷售收入的翻倍增長。

　　新乳業近年營收和凈利潤圖

　　圖片來源：公眾號@35斗

　　根據麥肯錫對上世紀90年代中期全世界大型并購項目的調查，并購的成功率通常只在三成。新乳業在其并購過程中也經歷了全面虧損，我們將逐次分析三輪并購，解析其并購動因和并購行為，為有志于將并購作為增長路徑的企業提供一些思路。

　　一、起步西南，尋找利潤增長點

　　第一輪并購企業(2001-2003)

　　圖片來源：公眾號@35斗

　　時間倒回到2001年，當新希望決定開啟乳業版圖時，行業已呈現伊利、蒙牛的雙寡頭競爭。10月，新希望集團以60%的持股比例收購了四川新陽平乳業，自此正式進軍乳業。憑借其強大的資本實力，僅在2002年，新希望就收購了10家企業，企業集中在西南片區，四川是其重點布局地。

　　然而，由于缺乏并購后的管理經驗，收購后的成效并未實現“1+1>2”。資料顯示，杭州雙峰、安徽白帝等公司在收購后一度出現負利潤，到了2010年，幾乎所有公司都出現了虧損。新乳業自2006年成立后，到2010年歸母凈利潤分別為-1525萬元、-2827萬元、-1961萬元、427萬元、-2707萬元。

　　2008年，三聚氰胺事件爆發，消費者對于國內的乳制品信心跌至谷底，質檢機構檢測新希望乳業的多個品牌都未檢測出三聚氰胺，當時剛到云南任職片區經理的席剛由此發起“透明工廠計劃”，3個月后，云南片區銷量成功上升，成為一片虧損中的盈利黑馬。

　　2010年，席剛擔任新乳業總裁，思索讓整個新乳業扭虧為盈，以及在巨大體量的伊利、蒙牛夾擊下生存的方法。2011年，“24小時”巴氏鮮牛乳橫空出世，“只賣當天”、“從生產到下架24小時”的打法獲得了成功，這也是乳企第一次從時間的“新鮮”切入市場。自此，“鮮”戰略確立，成為此后10年新乳業的指導方針。

　　部分24小時產品

　　圖片來源：新希望乳業官網

　　二、扭虧為盈，低溫奶走向全國

　　第二輪并購企業(2015-2016)

　　圖片來源：公眾號@35斗

　　2010至2014年，新乳業以內生增長為主，圍繞“24小時”系列產品進行研發和創新。2013年，新乳業旗下公司實現全面扭虧，2014年新乳業歸母凈利潤實現5911萬，2015年則是破天荒地達到了3.024億元。

　　這段時期，公司財務情況較好，由此開始了新一輪的并購。新乳業于2015年并購了4家企業，2016年并購了2家企業。此次收購最直觀的布局是覆蓋此前的空白地區，如山東朝日綠源所在的華東地區。業內人士認為，此輪收購標志著新乳業從西南區域性乳業邁步至全國性乳企的雄心。

　　第二輪并購時，新乳業已具有了較好的投后管理能力。以湖南南山為例，由于經營管理能力不足、食品安全事件爆出，在收購時公司財務虧損嚴重。新乳業收購后，對其人事、產品等方面進行了大力整改，例如引入24小時系列產品、建立完善的員工獎勵機制。2017年該公司扭虧為盈，并于2019年實現營業收入3.35億元，凈利潤470萬元。

　　在第三輪并購前，公司整體業績情況較好。2017年、2018年公司盈收情況穩定，營業收入分別為44.22億元和49.72億元，歸母凈利潤分別為2.222億元、2.427億元。2019年1月25日，新乳業在深交所上市，開始了第三輪并購。

　　三、加快奶源布局，跨界現制茶飲

　　第三輪并購企業(2019-2021)

　　圖片來源：公眾號@35斗

　　2019至2021年，新乳業收購頻率明顯放緩，2019年7月，新乳業宣布以7億入股現代牧業，成為其第二大股東，現代牧業2021年實現收入增長18%，凈利潤增長32%;8月，新乳業宣布收購福州澳牛55%的股權，自此踏進華南市場;2020年5月，公司宣布以17.11億元將夏進乳業納入麾下，夏進乳業也成為公司投后整合管理的標桿企業，在進入新乳業后的第一年，即2021年，實現營收增長18%，凈利潤增長超20%;2021年3月，新乳業投資“一只酸奶?！?，跨界現制茶飲;年底，收購澳亞5%股份，布局奶源。

　　在項目中，以2.31億并購的“一只酸奶?！背蔀樾氯闃I并購史上亮眼的一筆。一只酸奶牛飲品店成立于2015年，以酸奶為基底制作各類飲品，其門店數量已超千家，集中在成都、重慶等地，主要客群為年輕女性。

　　一只酸奶牛門店

　　圖片來源：微博@一只酸奶牛

　　針對此次收購，新乳業發布公告表示，其1000多家門店和大量用戶將推動新乳業構建全域營銷模式，為新乳業產品研發提供一手數據，從而實現用戶的精準運營。除了能夠為新乳業提供直接的消費者數據，布局線下奶茶店也有利于新產品的試運營，新品的測試將擁有線下的載體，消費者反饋也能及時傳遞至研發部門。

　　重慶瀚虹為“一只酸奶?！逼放祈椣逻\營公司，根據新乳業年報，其2021年3月-12月營業收入為1.82億元，凈利潤為868.11萬元，下半年營收不佳主要受疫情反復的影響。新乳業正在穩步拓展“一只酸奶?！笔袌?，從成都、重慶，到深圳、海南、陜西河南、貴州、云南等地，實現其“精耕西南、拓展全國”的戰略。

　　四、并購策略與現存挑戰

　　通過三輪并購，我們可以總結出如下并購策略：

　　1.從西南向華東、華北、西北等地擴展，提高市占率。

　　從營收來看，西南片區收入構成了營收的主力軍，其他地區營收占比逐漸上升。自2001年到2021年，新乳業以西南地區為根基，逐漸布局至華北、華南、西北等地區，接連收購福州澳牛、寰美乳業，填補全國市場空白。在2022年5月的業績說明會上，總裁朱川介紹，根據尼爾森調研數據，新乳業在四川、云南等核心城市的低溫產品市占率擁有絕對領先優勢;在寧夏，以常溫液體乳為主的夏進擁有超過50%的市場份額;華東、華北區域市占率不斷提升。

　　2.“鮮”戰略引導下，低溫奶形成差異化打法。

　　在常溫奶占據市場大片江山、低溫奶還屬于小眾產品時，席剛于2011年便確立“鮮戰略”，新乳業開始以“24小時”系列產品錯位切入乳業市場。相對于常溫奶，低溫奶通過巴氏滅菌工藝殺滅生鮮乳中的有害微生物，其保留更多營養成分、口感更加，同時保質期短，需要全程冷鏈。背靠新希望的冷鏈技術和資本能力，新乳業得以較早地研發和推廣24小時產品，此產品一出，深受消費者喜愛，同行競爭對手相繼推出低溫產品。

　　3.加快奶源布局，加快線上、線下全方位布局。

　　通過并購整合，新乳業加快自有奶源布局，最近的一次是2021年底針對澳亞集團的并購。公司奶源主要來自自有牧場、第三方大型牧場和專業合作社，截至2018年6月，三者占比分別為29.07%、30.59%和40.34%，到了2020年末，自供奶源占比已達到50%。

　　2019年，新乳業成立新零售創新部，重點發展電商平臺，與盒馬、餓了么、淘鮮達、拼多多等開展合作，2021年全域電商收入同比增長超80%。通過收購一只酸奶牛，新乳業得以接觸海量線下消費者數據，實現線上線下資源整合。

　　4.母品牌與子品牌協同發展，“1+N”模式進軍全國市場。

　　對于如何管理并購公司，席剛曾表示并購中最大的問題是如何轉變老員工的觀念，在多次出手收購后，他了解到尊重并購企業的既往歷史、文化和原有團隊的重要性。

　　新乳業并購的地方乳業成立時間較早，在當地擁有相當知名度。在并購后，新乳業保留原有品牌，利用原有品牌影響力在當地進行推廣，同時利用自身技術、宣傳、管理優勢賦能原有品牌。這種模式也被稱為“1+N”，即1家母公司、1套運營體系、為N個區域品牌賦能。

　　并購之路還將延續，需注意擴張和償債能力的平衡。

　　與持續、高額的并購行為共存的是新乳業持高不下的負債率，頻繁的并購需要花費大量資金。以半年衡量，新乳業自2020上半年到2021全年的資產負債率分別為66.53、66.65、67.71、69.81，同期蒙牛資產負債率為60.29、53.53、54.16和57.19，伊利則為62.38、57.09、62.76和52.15。

　　另一個是短期償債能力，用流動比率判斷，新乳業流動比率近年來中位數為48.4%，2021年為48.3%，伊利近年來中位數為111.3%，2021年為115.8%，蒙牛近年來為118.4%，2021年為106.7%。乳品行業中位數為103.4%，新乳業遠低于平均值和行業龍頭，短期償債能力弱。

　　針對此問題，席剛在每日財經的采訪中表示，負債分兩種，一是為了加速公司發展，二是經營不善，而新乳業屬于前一種。席剛提到，目前負債水平整體可控，勿需擔憂。

　　目前，新乳業仍在與并購企業做進一步的磨合，包括資產、人員、運營事項的交接，從品牌管理、產品研發、食安管理搭建全新團隊等等。在2022年5月的投資者活動調查中，新乳業提到從2021年全年來看，規模增長中內生增長和外延貢獻各占50%左右，并購整合是公司獨特的發展路徑，未來仍將堅持并購整合，通過內生和外延促進企業成長。第三輪并購還在進行之中，并購整合成效如何，我們拭目以待。

　　參考資料：

　　[1] 關智聰.基于自由現金流的新希望乳業系列并購案例研究

　　[2] 鄧暉.極致新鮮，大有可為

　　[3] 中國奶業協會.新希望席剛：為了新希望，他百煉成“剛”

　　[4] 證券日報.新乳業持續推動產品結構升級調整 華東業務4月逆勢高速增長

　　[5] 新希望乳業股份有限公司投資者關系活動記錄表